5月11日，北京证券交易所董事长徐明在《中国金融》发表署名文章称，结合我国公司发展的实际情况，现行《公司法》和正在公开征求意见的《公司法(修订草案)》对公司中小股东和债券持有人的保护可进一步完善。他建议，应在《公司法》中明确规定差异化累积投票制度、一定范围内的差异化表决权制度、债券持有会议制度和债券受托管理人制度。
增加强制性累积投票制内容
徐明建议修订《公司法》第一百零五条的内容，增加一款强制性累积投票制内容。具体为第二款，内容为：“上市公司股东大会选举董事、监事，应当实行累积投票制。公司章程应当就累积投票制规定具体的实施细则。”
徐明认为，上述安排有利于防止大股东、控股股东、实际控制人对董事、监事人选的垄断，同时实行差异化的累积投票制度符合我国的公司治理实践。
徐明介绍，累积投票制度是指股东大会选举董事或者监事时，每一股份拥有与应选举董事或者监事人数相同的表决权，股东拥有的表决权可以集中使用。累积投票权制度的独特作用在于：它通过投票数的累积计算，扩大了股东表决权的数量。按这种投票制度，选举董事、监事时每一股份代表的表决权数不是一个，而是与待选董事或者监事的人数相同。投票时，股东可以将其表决权集中投给一个或几个董事或者监事候选人，通过这种局部集中的投票方法，能够使中小股东选出代表自己利益的董事、监事，避免大股东垄断董事、监事的选任。
徐明表示，由于我国资本市场是散户型市场，在上市公司中，中小股东数量占公司股东数量的绝大多数，但具体到每个中小股东，所持公司的股票呈现“少而散”的特点，而大股东、控股股东、实际控制人持有的股份数量相对集中。在实践中，大多数上市公司均有控股股东和实际控制人，它们在股东大会中具有较大的话语权，往往能够控制股东大会的选举，推选出自己的代理人成为董事、监事为自己服务。如果不是强制实行累积投票制度，中小股东在股东大会上很难选出自己中意的董事、监事，中小股东的利益难以得到有效保护。
公司章程应明确差异化表决具体安排
互联网、科技等创新行业企业的创始人常常为公司中的灵魂人物，此类公司较多采取了差异化表决权制度，以使创始人或核心管理层在公司决策中居于控制地位。
据了解，《公司法(修订草案)》第一百五十七条第一款规定“公司可以按照公司章程的规定发行与普通股权利不同的类别股”，其中第二项规定为“每一股的表决权数多于或者少于普通股的股份”，从而明确了“差异化表决权制度”。该条第二款同时规定“公开发行股份的公司不得发行前款第二项规定的股份”，从而排除了公开发行股份的公司实行差异化表决权的可能性。
徐明表示，上述规定应当修订，具体修订内容为：一是将差异化表决权制度单列成条，突出差异化表决权的重要性和特殊性；二是差异化表决权制度的范围，仅仅限制上市公司实行差异化表决权；三是在公司章程中应当明确差异化表决的具体安排及其特殊治理要求。包括对特别表决权的持有人资格、特别表决权股份拥有的表决权数量与普通股份拥有的表决权数量的比例安排、持有人所持特别表决权股份能够参与表决的股东大会事项范围、特别表决权的失效情形等内容作出规定；明确实施差异化表决权的公司，其董事、监事有义务对公司差异化表决安排予以监督，确保公司差异化表决权安排的运行符合有关法律法规以及公司章程约定。
徐明提出了四点修订理由：第一，过于严格的“一股一权”原则不利于境内创新行业发展和资本市场竞争力的提升。第二，将不得实施差异化表决权制度的主体限制为上市公司，是对我国资本市场实践的呼应。第三，一定范围的差异化表决权制度安排体现了法律对实行差异化表决权的审慎态度。第四，规定“一股一权”原则的例外情形为公司采取差异化表决权制度保留空间，但应对差异化表决权的实施进行严格监督。
明确债券持有人会议制度
徐明建议在《公司法》第一百五十四条之后增加一条有关债券持有人会议的规定，具体内容为：“公司公开发行债券的，应当设立债券持有人会议，并应当在公司债券募集办法中说明债券持有人会议的召集程序、会议规则和其他重要事项。”
债券持有人会议制度意义不言而喻。徐明表示，其一，对涉及全体债券持有人利益的重大事项形成一致意见，避免协调成本和维权成本过高；其二，为了防范受托管理人利益冲突问题，在受托管理人出现或者可能出现损害债券持有人利益的情形下，可以监督甚至更换受托管理人，发挥债券持有人自我救济的作用；其三，借鉴境外债券市场债券契约特别是高收益债券契约条款的主要内容，债券契约可约定限制发行人分红、继续借贷规模、从事高风险业务等，债券持有人可以通过持有人会议制度约束发行人的相关行为，维护自身权益。
徐明认为，明确债券持有人会议制度还具有较大的现实意义。公司债券是银行信贷、发行股票外的另一大融资方式。公司债券持有人与公司的其他债权人相比，呈现出分散、信息弱势等特点。当前，我国债券持有人利益保护机制不健全，数量众多的债券持有人难以形成协调一致的意见和行动，发行人、中介机构侵害债券持有人利益的事件还难以避免，受托管理人存在利益冲突问题，这些都需要通过债券持有人会议制度加以完善和解决。
另外，徐明建议在《公司法》第一百五十四条后增加一条有关债券受托管理人制度的规定，具体内容为两款。第一款内容为：“公开发行债券的，发行人应当为债券持有人聘请债券受托管理人，并订立债券受托管理协议。受托管理人可以由本次发行的承销机构或者其他经国务院证券监督管理机构认可的机构担任。”第二款内容为：“债券发行人未能按期兑付债券本息的，债券受托管理人可以以自己名义代表债券持有人提起、参加民事诉讼或者清算程序。”
徐明给出的修改理由有三：一是规定这一制度是由公司债券的特点决定的。二是丰富的公司债券实践为债券受托管理人制度奠定了基础。三是债券市场的风险增加使规定债券受托管理人制度十分必要。
6
