中国人民大学教授、博导、首发院副院长 张杰
3月25日，由中国人民大学国家发展与战略研究院、中国证券投资基金年鉴、中国量化投资学会主办、北京中金量化科技投资有限公司协办的金麟2017第四届量化投资与对冲基金年会在中国人民大学召开。中国人民大学教授、博导、首发院副院长张杰发表了主题演讲。
以下为演讲实录：
非常感谢各位嘉宾和领导，很荣幸有这样一个机会向各位汇报中国的宏观经济近年来的一些变化、认识和考虑。今天我想汇报的主题是拨开当前中国宏观经济的几重迷雾，那么当前中国的宏观经济到底有几种走势，大体有三种，第一种是继续下行探底，2007年、2008年是持续下行的阶段，到了2017年这个拐点，是一个持续下行探底的过程。
第二种是经济L型论，那么到底这个L的横杠什么时候出现；第三种是中国经济V型复苏论，假设中国的经济还有可持续发展的空间，中国经济的新动能、新动力在持续增长的情况下，有没有可能出现V型的走势？
很显然2016年下半年以来，宏观经济的走势我们有很多悲观的看法，认为中国经济可不可能再持续衰退，库存周期接近尾声，从2016年初启动的主动补库存正在金属被动补库存，宏观调控开始收紧；2016年以来的经济触底回升主要是政策刺激的地产汽车，现在地产调控，汽车购置税见面政策调整，PPI糕点将过去，中国2017年下行的压力还是非常明显的。
到底中国当前的经济有哪些新的变化，表现来看是一个很良好的开局，五大重要特征，一是实体经济稳健复苏，1-2月工业生产同比增长6.3%，增速加快好于预期；二是投资增速明显加快，1-2月份同比增长8.9%，房地产与基建投资成为主力；三是出口温和回暖，进口显著加快，显示内外需均有所恢复；四是通胀温和，1-2月整体上涨1.7%，处在合理区间，PPI则连创新高，工业利率改善；五是货币增速保持稳定，M2同比增长11.1%。
实际上概括起来有八个主要特征，一个是受欧美经济加速带动，中国出口显著回升，2月GMI新出口订单回升50.8%，比上月加快0.5个百分点，出口在逐步回升，会带动整个社会投资的回升。
第二点是受出口回升和企业补设备带动，中国制造业投资显著回升。受出口回升带动，2016年下半年以来，中国制造业投资开始回升，当月同比增速从2016年6月的-0.4%回升到12月的9.5%。所以2016年企业的业绩好转以后，很多企业进入设备更换周期，制造业投资和企业的设备投资开始回升。
第三点是部分传统产业的龙头企业迎来黄金时期。2010年以来，中国经济持续下行了六年，很多传统行业的投资都是零增长、负增长，很多中小企业推出，行业集中度提高。2017年的竞争淘汰、环境约束提升以及政府的去产能政策的实施，在这种背景下，这些传统行业的龙头企业处在非常有利的位置上，处在一个洗牌的时期。
第四点是一二线热点城市的外溢和挤出效应，大都市圈周边的三四线城市库存去化充分。第五点，地方政府换届后的新一轮投资冲动涌现，2016年下半年以来，大多数地方政府已经换届完成，新官上任三把火必须做业绩，相当一部分信贷投向地方融资平台和PPP基建项目。
第六点，总体来看，1-2月份投资增速加快，为全年投资增长开了个好头。但是由于投资增长主要集中在房地产与基建领域，表明当前保增长仍在依靠传统动力。1-2月第二产业投资14496亿元，增长2.9%，增速回落0.6个百分点。其中制造业投资12160亿元，同比增长4.3%，增速较去年全年加快0.1个百分点，大量的资金流向基金和房地产投资，整个房地产从诸多的方面，从人力资本的价格提升、劳动力成本的提升，对以制造业为主的实体经济产生极强的挤出效应。
第七点，民间投资增速有所加快。1-2月份民间固定资产投资24977亿元，同比名义增长6.7%，增速比去年全年提高3.5个百分点。但是民间的投资固定增速到底能不能持续，在今后的一段时间内保持一个稳定的状态，这还有一个很大的变数。
第八点，居民房贷创历史同期新高，企业贷款需求旺盛。今年1-2月份居民中长期贷款合计创下1万亿以上的天量，反映出当前居民对住房按揭贷款的需求依然强烈；中长期贷款为6018亿元，占企业贷款的比重为82.3%，同比多增3067亿元，反映了以基建和城投平台为主的企业中长期贷款需求依然旺盛。
去年有一些良好的态势，但是我们也要深刻地认识到中国经济根本性的顽疾没有解决。一是基建投资与房地产再次成为拉动经济的主动力，我们所期望的以制造业为主的经济新动力仍然不足。二是消费乏力，从2011年中国的消费增速一直处于一个下滑的态势，这个消费乏力是由于汽车消费下滑，以及高房价的挤出效应。三是社会信用扩张超预期，1-2月居民中长期贷款破万亿，社融达4.9万亿，均远超历史记录，加杠杆率愈发凸显。
本轮PPI与CPI的持续背离，恰恰是因为在企业回补库存以及基建需求的扩张下，大宗商品价格大涨推生PPI，而暖冬又导致食品价格下降引发CPI回落。反映出本轮经济复苏的实质是投资拉动的基建、房地产以及去产能作用下的特定重工业之复苏，相比之下消费并不那么强劲。中国经济的内省动力仍然脆弱，经济新动能仍然难以支撑经济的中高速增长。
2014年中国的新动能、新产业、新业态对中国经济的贡献只有8%，假设这个数据以每年2个点的增长，到2016年也只有12%，12%的新业态、新产业、新模式，能够支撑中国这么大的一个经济体吗？所以中国经济今后立马就出现L型，我认为没有任何预判的基础。但是这个短期的经济波动，不代表坚实的力量的形成。所以2017年下半年整个经济增速还会持续下跌，这个底还没有坚实的力量去探底。
那么到底中国经济增长的动力在哪里，如果这个问题认识不清，我觉得中国的未来是一个很大的悲观。坦率地说，中国经济的新动能到底在哪里？一句话，在制造业。在什么样的制造业？在两块制造业的兴起，第一块是传统制造业的转型升级，第二块是高新技术产业、装备制造产业、以及各种战略型产业的持续壮大，两轮驱动。没有这些制造业的兴起，没有这两轮驱动的话，中国整个经济的可持续发展的新动能就无法形成。
并且我们还有一个预判，整个传统制造业的转型升级带来的新兴产业发展壮大过程中，需要大量的、各种类型的投资，这个投资决定中国今后在一段时间内，还是以投资为主的增长模式。而这个投资增长模式跟以往相比有很大的差异性，有本质的不同，这个投资规律是要以促进社会生产力的增长，制造高质量的产品为主的投资增长驱动模式。
第二点，到底中国当前的制造业是什么样一个状况？跟发达国家相比很遗憾，中国当前的制造业，无论是所谓的传统制造业还是装备制造业、战略型新兴产业，它的劳动生产力跟发达国家相比存在巨大的差距。2001年中国制造业部门的劳动生产率只有韩国的22.67%，日本的13.74%，德国的11.83以及美国的10.01%。2014年中国的制造业劳动生产率仍然只有韩国的32.75%、日本的27.79、德国的25.71%以及美国的17.55%。虽然这十年中国的制造业劳动生产率在提高，但是还有巨大的差异。
第三点是中国制造业部门劳动生产率与发达国家的巨大差距，不仅仅表现在生产装备制造产业部门和战略性新兴产业部门，也突出表现在传统制造产业部门。这种情形就决定了中国今后经济新动力的来源，既来源于生产装备制造产业部门和战略性新兴产业部门的扩张与壮大，更可能主要会来源于传统制造业部门的转型升级活动。所以从这一点来看，生产率的提高是决定中国经济的新动能。
比如说美国这么多年，它的整个经济的波动，包括几个时期整个经济的下行，有一个最明显的特征，就是整个国家劳动生产力有一个下降的、负的阶段。中国的根本在于能不能提高劳动生产率，对于我们这种落后状态，就表明我们中国的经济增长为什么现在起不来。但是从相反的角度来看，因为我们有很大的持续的追赶的空间，所带来的创新、投资研发是中国经济最根本的动能。
中国生产装备制造业产业部门和绽裂性新兴产业部门劳动生产率与发达国家存在持续的巨大差距，2001年中国生产装备制造产业部门和战略性新兴产业部门的劳动生产率只有美国的13.24%和5.05%，2014年分别为23.97%和9.06%。中国搞的这些战略性新兴产业到底是不是真正的战略性新兴产业，中国搞的所谓的高新技术产业，到底是不是真正的高新技术产业？中国的传统制造业部门的劳动生产率差距也有很大，2001年只有美国的10.29%，2014年为17.23%。中国的经济为什么会下行？本质上是整个制造业的竞争效率和生产率有很大的问题。
第四，与处于相同阶段的发达国家相比，中国制造业的劳动生产力呈现相对较低以及过早衰竭的重大现象。教授就不要发财，发财就不要当教授，我们把这些问题搞清楚，还有一点点生存的价值。中国的制造业都反映这个事实，比如说韩国，跟我们人均GDP相同的阶段，韩国的平均增速达到9.61个百分点，而中国只有5.71个百分点。特别是2012年中国经济进入新常态之后，2012年-2014年间中国制造业劳动生产率年均增速将至5.04个百分点。
其次，中国生产装备制造部门、战略性新兴产业以及传统制造业部门的劳动生产率年均增速，均呈现显著的快速下滑态势，2002年为18.71%、19.40%和14.93%，较大幅度地下滑到2014年的5.54%、8.02%和7.77%。
第五，以工业部门生产率提升为主的经济新动力形成的机制，决定的中国今后劳动者工资水平的增长空间，也决定了中国消费结构升级和内需规模扩张空间以及后续内需驱动经济增长模式的进一步提升和强化，最终导致中国现阶段经济发展进程中供给侧结构性改革动力机制与需求侧动力机制相互促进式提升的内需制成型增长模式的形成。
由于在中国经济发展进程中已经广泛出现了利益集团，这些利益集团导致了中国在近年来发生了巨大且持续的贫富分化以及持续扩大的收入分配不平等现象，这必然会最终传导到中国的需求侧，从而造成中国的有效需求不足。最为显著的一个例子是，中国人口调整数据显示，2015年全国有四0%的低收入家庭户人均收入不到430元/月，还有20%的中低收入家庭护人均收入不到960元/月，这两个群体人口高达5.5亿人口。高技术的大量出现，才能提高资本、高回报的工作岗位，所以供给侧改革和需求的扩张，是一个硬币的两面，也是中国经济新动能的根本来源。
以上观点是我自己的观点，说得不对的地方请大家多多包含，谢谢大家！
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