非常高兴跟各位做一个简单的交流，前面招商银行的同事跟大家做了交流，我非常赞同他讲的观点和数据，我们在行业里面反复沟通过很多，现在正在成为行业的共识，这个是非常开心的事情。
我是做基金研究的，做的时间不算短。今天的协办单位中国银河证券，也是我的老东家。我现在做的平台是理财魔方，这个平台起步于2014年底，是国内比较早做智能投顾方向探索的一家纯粹的互联网端的公司，目前我们公司大概不到40人，基本上都是纯粹的技术人员。公司除了我是传统金融行业出身以外，没有金融从业人员。所以现在我们是试图用技术的手段去解决行业存在的问题，或者说我们去帮助基金行业在理财行业和财富管理行业解决一些问题。
我今天讲的题目是“表面繁荣下的隐忧”，这个隐忧主要源自于我对这个行业的认识。前面招行的同志说开放式基金快十七年了，基金行业快二十年了，这二十年来我觉得作为一个单纯的行业来说，它的成长和发展是非常辉煌的，主要表现在这几个方面。
一是行业本身的规模增长速度非常快，我们先不说内部的结构。总体的规模非常棒，从零到现在快接近10万亿的规模，这个规模持续在上行，所以这是一件很值得骄傲的事情。
同样，依赖于行业从业的机构也都得到了长足的进步和发展，比如说基金公司，基金管理费的收入较多，基金行业以及与基金相关的各个行业成为让人非常羡慕的行业。
我大概统计了一下，从2003年到现在基金行业一共拿了3000多亿的管理费收入，这对一个行业来说，对只有一百多家从业机构来说是一笔不少的钱。最下面这张图是我们的交易机构，我们券商拿的佣金也很多，这也是一笔不小的收入。
总的来看，基金行业的规模在成长，其他的从业机构挣到了钱，这是非常好的事情。当然基金行业在过去这些年，业绩做的也非常不错，我们能统计到的这些年里面，公募基金行业一共给客户挣了2.5万亿的收入。所有的从业机构一共拿走了5000亿的费用，这是行业的数据单。
但是从另一个角度来说，我觉得基金行业以及它所依赖生存的基本的金融市场，可能又有一些隐忧，不光是隐忧，甚至很可能是一些隐患。隐患在哪儿呢？一是投资者大比例亏损，前面招行的同志已经讲过了，基金业协会统计的数据显示，只有一成的投资者获利，两成的投资者微利或者小幅度的挣钱和赔钱，七成的投资者是赔钱的，这就是我们通常所说的一赚、二平、七负。
我不知道这个数据统计的对象是什么，应该不是基于咱们现有的1700万的基金投资者。因为咱们基金投资者投过，还在投的到现在已经接近1亿人，现在还活在这个市场上的有1700万人，如果仅仅统计的是这1700万人，我想实际的数据可能比这个还要悲观一些。为什么？因为离开这个市场的7000多万人，我想一定不是因为钱挣多了才离开市场。所以投资者是大比例亏损的，这是现实。
第二个现实是什么呢？我们非常清晰的看到，股票基金的占比在持续下滑。我记得2006年、2007年的时候，我当时写过一篇研究报告，当时分析过韩国和台湾失败金融市场的特点，从基础的金融市场来说，它的波动率过大。从基金的角度来说，权益类资产的比例在持续的下滑，非常低，这是一个典型的特点。
为什么会有这样一个特点呢？股票型基金的占比在持续的下滑，这是我们看到的第二个隐忧。
第三个隐忧是市场稳定器功能的消失，当初我们设定公募基金，原本期望它作为一个机构投资者来稳定我们的基础市场。但是我们现在看到的是，我们公募基金规模的变动，甚至远超过我们市场的波动。事实是市场稳定器的功能在消失。
第四个是基础市场的高波动，导致直接融资的占比非常低，这是我们看到几个隐忧，为什么把这几个放在一起，前三个说的是基金市场，第四个说的是基础市场。因为这四个之间有关联。
我们回过头来看，融资端的直接融资占比比较低，投资端的投资者大比例亏损，这事实上是一个失败的金融市场最典型的两个特征。因为我们回头来看，这样一个市场要解决什么样的问题呢？无非是在融资端解决融资，在投资端给投资者挣钱，这是它唯一的目的。如果在融资端它的直接融资的占比在持续下降，甚至比印度、印尼等市场占比都要低，显然在这端我们做的不够成功。
另一端从投资人大比例亏损的角度来讲也不够成功，这两点是所有失败金融市场最典型的两个特征。所以我认为如果这种情况持续的话，我们的市场是有隐忧的，这是支撑我前面观点的这些数据。
第一张图是前面招行的同志说的协会发的图，我们的投资者有三成盈利，我统计的是部分投资者，我想亏损比例应该超过这个数。
从我实际跟踪的情况来看，因为之前在银河证券工作，银河证券用国内第一个基金超市，也有比较大的基金投资者群体。后来跟银行系统也做过代销支持系统，所以我了解过银行系统客户盈亏的情况。从我跟踪的情况来看，我们亏损的比例可能要比这个数据更高，这是我实际统计的数据。
而股票基金和权益类基金占比的下滑，我们下滑的速度非常快，已经低于30%了，大概只有20%多，当然这其中只是基金规模的统计。因为股票方向的基金，还有固定收益类资产。
第三张图是基础市场，上市公司的盈利波动，我们股票市场的波动与基金规模波动之间的对比。最下面这个是咱们上市公司的盈利波动，我们上市公司ROE的波动，绿色是基础市场的波动，显然我们的基础市场的波动放大了我们基本面的波动。
第四张图是直接融资比例这些年变化的情况。这是我之前跟踪其他市场的数据，左边这个是韩国、台湾，以及美国共同基金里面权益类基金的占比，美国的占比是60%多，台湾和韩国的占比是30%多，台湾这两年好像回来了，有点出乎我的想象。从我的角度来讲，我认为这是两个失败的金融市场，至于失败的原因我前面说了，如果我们从这个角度来衡量的话，我们比它的比例还要低。
这边是直接融资的占比在各个经济体里面的数据，这个数据没有最新的，这是2016年的时候证监会原来做的研究里面，我从报告里面拿出来的数据，各个主要经济体直接融资的占比。我们可以看到其中中国的占比是最低的，其他市场的占比都会比我们高一大截。
直接融资的好处不用说了，之前我们反复提到了，我们要提高直接融资的占比，为什么要提高直接融资的占比呢？因为它支撑的是未来，间接融资支撑的是过去。间接融资只能雪上加霜，直接融资雪中送炭，所以我们直接融资不起，我们的经济很难有好的长足的发展。
但是现在我们直接融资显然相对是比较低的，这是我们的隐忧，问题究竟在哪里？我们回过头来看，为什么会导致前面的问题，首先我们要看是不是基金行业不挣钱，我觉得这个显然不对。坦白来说，基金行业这些年为财富管理行业的不成功担了很多污名。但是确实不是基金行业本身导致的问题，我们从两个方面来看。
左边是收益率的情况，右边是累计收益的情况。收益率是我们这些年来全部基金和股票基金收益率的变动。我简单说一下结论，我们的公募基金从2002年到现在十几年时间里面，只有三年收益是负的，其他的年份都是正的。把所有的基金都放在一起我们来做简单的收益平均大概是16.2%，我相信这个数据是非常好的，它可以秒杀全世界所有市场的投资产品，你很难找到一个市场的投资品总体有这么高的收益率，这是它收益的情况。我说了这些年里面一共挣了2.5万亿的收入，为什么赔钱，这个问题前面招行的同志解释的非常完美，就是因为投资者在不停的追涨杀跌，以前做研究总想把这个问题说的文雅一点，后来我创造了一个词叫倒三角形的资金进入，后三角形的资金退出，其实就是追涨杀跌，这个让我们2.5万亿的收入分配极不平衡，凡是留到了这个市场的人不光挣到了该挣到的钱，还挣到了不该挣的钱。所以我们的分配是极度不平衡的，这是导致我们投资者赔钱的根源，或者说我们投资者挣钱，一个人的收益来自于两方面，一边是产品的收益率，一边是他自己的资金进出结构。我们的收益率非常好，但是投资者最后赔了钱，一定是资金进出结构出了问题，导致我们的投资者既扛不了风险，也扛不了亏损，不能长时间在市场留存，甚至有的投资者经过了牛市，最后还是赔钱的。要解决投资者挣钱的问题，唯一需要解决的问题就是把它留在市场里面，但是这件事情并不容易，我们行业里面为这个事情做了很多年的工作，证监会一直在喊让投资者长期投资，我们基金公司也在喊让投资者长期投资，导致的是投资者越来越不相信长期投资的事情。所以每一次股灾的时候大家都会讲一个笑话，大家不要跑，跑了我就开枪了，说的是投资者，但是他接受不了这一点或者不能接受这个事实。投资者的资金进出结构这件事情究竟谁来管，现在我们的行业没有人为这件事情负责任，没有人为投资者的资金进出负责任，这件事情由投资者自己来管，这个非常简单，驱使他的能量一定是来自他的贪婪和恐惧。
所以我们投资者的贪婪和恐惧会放大市场的波动，我们本来没有那么大的波动，但是他的贪婪和恐惧会放大。这个事情你怨不得他，这是人性。
从另外一个角度来讲，行业分割成了两部分，一部分是产品生产者，就是基金公司，第二部分是产品销售者，包括我们的银行和基金公司的销售渠道、销售部门，还有三方销售机构、证券公司等分割成两部分，这两部分导致结构的划分和后者销售导向的利益划分，就导致了还会进一步放大投资者的贪婪和恐惧，这个也不能怨我们，每个人都站在自己的立场上考虑问题，我觉得这个无可厚非。
所以我们说投资者被贪婪和恐惧驱使，而我们的销售导向又利用和放大了这种贪婪和恐惧，最终导致我们前面看到的数据，就是我们基金规模的涨跌远超过基础市场的涨跌，放大了市场，所以这是问题的根源。
所以回过头来说，我觉得问题的解决也非常简单，这也是我三年前出来准备做这件事情最初的想法。我认为需要把买方投顾这件事情做起来，什么叫买方投顾呢？非常简单，一是买方投顾吃饭不是吃在销售费用上；二是除了利益以外还有做法，不站在销售市场上，证监会不站在销售立场上，为什么证监会反复告诉投资者要持续持有，要长期持有，投资者为什么不听呢？因为客户不完全是理性的。所以你做买方投顾，需要建立的立场，客户究竟是不是理性的，我说客户是薛定谔的客户，有时候是理性的，有时候是不理性的，大部分是介于理性与非理性之间的，具体是薛定谔的正面还是哪面，取决于他当下的亏损。
我们曾经有一个假设，现在我证明了这个假设，我一直说一个客户会有一个在同一个时间点里面，会有一个虽然模糊，但现实存在的心理底线。越过这个心理底线他就变得不理性，这个时候他所有的行为基本上都不可预期。在这个心理底线之前，这个客户是相对理性的，没有绝对理性的客户。所以在这个之前他的行为相对是可预测的，所以这是我们基本的假设。这几年我们不停的在做客户实验，我们证明了这一点，确实不同群体的客户，有这个群体客户所对应的心理承受底线的变动曲线，这是我们对客户基本的理解。所以买方投顾需要做什么，我觉得就是两件事情，第一件是了解客户的心理底线，我们说的理性线，你要确保他在薛定谔理性那一端。
从资产管理的角度来说，他需要管理资产，不要破客户的心理底线。所以买方投顾跟FOF的差别在哪里？就在这个地方。买方投顾的目标，除了我们说他们两者面向的管理领域不一样以外，在投资端最大的差异是什么呢？是买方投顾管理资产的目标，并不是降低风险，这与我们财富管理毫无关联，我们真实需要做的是匹配风险或者是定制风险。所以大家都知道理性线或者我们客户的风险承受能力，一边是一个警戒线，另一边应该是客户最大的财富。
也就是说一个客户因为有那样一条心理底线或者因为有那样一条风险承受能力的存在，所以他才可以挣到钱。我们要帮助客户用足这个心理底线，但是你不能把这个心理底线踩破了，破了，风险对他来说就变成负面的，甚至就是坏风险。
在这个之前，我们又不能把这个风险降的特别低，特别低对客户来说同样是风险。所以风险的过高或者过低，对客户来说结果都是一样的，都是赔钱，不过它形成赔钱的时间不一样而已，所以我认为这是买方投顾核心需要做的工作。
智能投顾究竟要做什么，智能投顾本质上就是要做买方投顾所要做的这两个事情，不过它跟传统人工投顾的差异是，这两个工作都借于机器的手段去完成。我很早的时候不喜欢用智能投顾来讲，我们当时的目标就是想做成一个自动化、个性化，当时我们定义为聪明的客户的理财方案定制工具。当然这个定制工具它需要用机器去完成，然后要个性化的去完成，当时我们定位是这个东西。
之前我为了做这个东西，曾经花了很长时间考察了美国财富管理市场，但是没有看到这个。但是从另外一个角度来说，我们对它的定位更接近于美国人对它的定位，它是机器人投顾，人工智能技术在它这里面，在不同的层面和环节上都应用到，但是它本质上是自动化、个性化的服务体系，这是我们对它的定位。
所以智能投顾要做什么，我们认为无非就是两个拳头，这是我们这三年一直在做的事情，第一个是智能投资管理系统，这个目标非常简单，就是你告诉我风险，我还给你风险下的组合。而我们智能客户分析与管理系统，它的本质工作是两个，第一个是摸索客户的心理底线究竟是什么,第二个是引导、帮助FOF客户，这个在智能投顾领域里面，我们与客户之间关系的定位，我们一直认为客户与投顾机构之间的关系，不是他是客户，他是顾客这个关系。客户在浮动收益理财领域里面，他90%的想法都是错的，既然是错的，你就不能把他当上帝看待，客户在浮动收益理财市场里面，其实是无助的羔羊。所以作为投顾服务的提供者，你才是上帝，他是羔羊，你是牧羊人。所以这个过程中的关系应该是牧羊人如何去引导、规劝最后把客户引导到正确路上的过程。
所以我们智能客户分析与管理系统，分析是了解这个客户当下的心理底线是什么。同时，要去预判他下一阶段可能会干什么。而我们的管理系统唯一的目标就是阻止他这么干，这是我们这个体系的功能。我们这个功能的目标非常简单，就是把客户长期的留在市场里面，光担风险，不挣钱，把担了风险挣来那一部分送给另外一部分人，这是我们整个体系结构。
这是我们理财魔方的结构体系，上面这部分是智能投资管理系统，这部分是智能用户分析与管理系统。前面说了这两个体系的目标。目标非常简单，首先我们觉得智能投资，它的目标是什么？核心的目标是定制风险，它必须得是发动机，而不是固定的组合，它是靠客户那一端不停参数驱动的发动机，这在理财魔方里面没有固定的组合，只有客户输入这边有参数，这边会实时的出一个组合，同一个客户在不同的时候，它的组合是不一样的，不同的客户在同一个时候它的组合也是不一样的，我有一万个客户，它就有一万个组合，这是靠参数配置的体系和固定FOF类配置体系之间的差异，我们没有固定的东西。
所以，首先我们的目标是定制风险，我们的目标是获取平均收益，我从来没有奢望给投资者获取超额收益。所以从这个角度来说，我在投资体系的构建上相对比较轻松，因为我有很多的工具和手段可以用。
这个地方有一个问题，我们最近老被一些机构黑，我今天早上看到有一个机构给我转发过来的，直指理财魔方的三大罪，其中有一个说是理财魔方调整的幅度太大，太频繁。我们一定要学习美国的做法，一定要把被动管理作为理财的核心，我觉得指数产品应该大发展，我说的是指数型资产管理模式，就是全被动的资产管理模式。大家如果研究指数基金的话可以理解，什么叫指数，不是说非得跟踪哪一只公开的指数产品就是指数基金。以前我们说沪深300是指数基金，后来说中证500也是指数基金，现在有很多策略指数，它的规则跟原来的沪深300完全不一样，它是基于透明的，但是基于投资的规则制定出来的，这两年老外又做了很多策略指数，它完全把原来主动投资的要素或者是因子拿出来单独做成指数基金。甚至还有专门做的策略指数都不要了，我配置的变动过程全都拿出来做一个指数基金，这就是把原来量化的产品全部都指数化了，这种投资的特点就是它没有主动，它没有根据市场的调整而调整的部分。所以这种模式在国内可能会有问题，它最直接的表现，比如说我们对于个人的资产配置是既依据过去，也依据未来的。
我们的风险控制又有被动，又有主动的，原因非常简单，因为我们的市场是非有效市场。如果用指数化投资，这个策略会有问题，指数化投资最适合在什么样的市场环境里面，最适合在有效市场里面，有两个基本的特点。一是随着风险的不同，产品的收益、分层会非常清晰，不会经常交叉到一起去。二是任何一类产品它的走势相对是由趋势决定的，而不是经常会出现断崖式的下跌，这是两个基本的特点。如果这两点存在的话，你做主动投资是没有前途的，但是这两点不满足。
具体做的过程当中有这么几个方面，这其实是FOF管理的流程，详细的部分我不展开讲了，这是我直接从APP上截下来的。这是我们过去五年的业绩，这五年有虚假的成分。因为我们实际从2015年8月份才开始上线运行，总体上来说收益率不算很高，但是比较稳定或者说我们的风险控制在比较稳定的范围里面，最完美的风险控制的结果应该是什么样的呢？一个是下面，一个是上面。
再一个说到智能客户分析与管理系统，前面我说了，我个人认为智能投顾最开始做的时候各分一半的精力，现在我们在后者要划分七成的精力，我个人认为投资这一端的问题道理不复杂，它是FOF的管理思路，这个东西本身是能实现的。你定制的再好，客户的心理会波动，你了解的最清楚，这个过程要贴身伴随运营客户，运营客户的过程是极其复杂的过程，传统我们靠有经验的人工服务做这件事情。它没带来负面的效果就是有效的，真实有价值的投顾业务是非常贵的，这样的服务人员又少，价格又高。而且你能不能碰到它，就跟咱们都相信中医。但是我们去找中医大夫的时候不容易，因为你也不知道好不好，病治好了就是好大夫，病什么时候治好，我们不知道。所以对他的验证也是非常漫长的过程，所以导致价格又高又不容易获得，所以基本上都是私人银行级别的收费，私人银行级别的财产。
但是在中国的私人银行并不一定得到有效的理财服务，这是另外一个问题。我们认为它的价值可能在整个投顾体系里面要占到70%，这个目标是什么呢？首先把客户留住，第二把客户留住，第三还是把客户留住，我们的目标特别清晰。
如何做，这个过程我们有三个感受，第一个是把客户当成每一个单独的人，不要当成一个群体。有人也曾经跟我说过，你在做客户分析的时候不会那么复杂，这话从某种角度来讲是对的，理性的你可以归到几组，你可以设定一些标准人，标准人不会很多，我们所面向的客户，你都作为理性人的话，标准人几个就可以了，这就是传统上我们了解你的客户，它不会过多的去关注客户的性格对行为的影响。
再一个是全程的伴随，你得天天考虑他明天会干什么，还要当好牧羊人，我觉得这是一个角色。所谓当好牧羊人永远是斗而不破的关系，我们的客户当下满意度不高，别人都做的事情你从来不做，你还要用各种理由说服我，弄的我非常不愉快。因为所有人都这么说，就你不干，我心里感觉特别没有安全感，这是我们客户普遍的反馈。但是这个事情不能顺着客户来，你必须得用策略的方式来，所以我们要当牧羊人，牧羊人怎么干的呢？每天都在用鞭子不停的规整它的过程，这是它的核心点，这是我们具体的过程，我们会全生命周期来伴随这个客户，让这个客户能享受到每个阶段都有自己的服务内容。
现在我们的团队是在清华大学高性能计算中心毕业的一波人，也有一波是百度原来做音乐推荐系统的那一波人。所以我们在人工智能技术应用相对比较成熟，我们做的比较多，我个人认为人工智能技术在投顾里面的应用，更多可能是在客户分析、预判、行为地引导与规制，在这上面可能应用的更多一些，现在我们主要的技术团队都集中到这个方向去。但是这个里面我觉得可能会有一些误区，而且里面很多人在做自动化机器人面向客户的，我觉得这个反而是比较不重要的部分。你预测客户的行为，引导客户行为的方式建立可能更重要，至于这个方式最终是由机器来实现的，还是由人来实现的，我觉得这个不重要。因为我自己也不是纯粹的人工智能技术开发公司，现在我们这一块的服务是90%的机器加上10%的人，人在干什么？最终经过运营以后，客户还会来找你，这种电话服务没有办法机器代替，所以现在我们仍然有人在服务。但是一个客户经理要服务的客户是四千个人，服务四千个人效率还不能下降，这里面显然你要有大量的工作要做在前面，这是我们的效果。
我们最重要把客户留住，我们客户购买留存率是85%，复购率是50%，如果说你做的没有底线，你的风险是没有底线的，客户发现你是有底线的，现在是市场越跌，进来的钱越多。我们的资金留存率大概是500%，一个客户进来以后六个月的资金会涨到500%，这是实际的数据。
整体上我们大概做的就是这个事情，我期望我们做的事情和我们的想法，以及工作能对同业有一些启发，我说这个行业是一个巨大的行业，我们所有人都在这里面做自己的这一部分。有些工作跟我们有相似性，有些工作跟我们有差异，希望以后有机会跟大家再做进一步的沟通，谢谢大家。
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