6月27日，中国REITs论坛2019年会召开，香港交易所董事总经理兼内地业务发展主管毛志荣出席了会议并发表“借鉴国际经验建设我国REITs”演讲。他表示，REITs市场核心有两大要素：第一，你得有租金，得有一个现金流的资产；第二，你收到的钱得绝大部分需要分出去。
香港交易所董事总经理兼内地业务发展主管毛志荣
他还表示，构成REITs市场五个方面是核心、五个必须要做的：第一、载体：公司型与信托模式上考虑；第二、税务减免措施：避免了双重收税与提供优惠税率方面考虑；第三、物业标的：商业物业、仓储、基础设施等；第四、管理人角度：资格与素质、防范利益冲突；第五、发行交易方面：首次公开发行、基金份额销售角度．
他进一步解释，税务这个事是捏住REITs市场发展的最核心的一个命门。为什么？核心的一点就是税收的漏出不能太多。这是最关键的。咱们看一看一般税收会涉及到什么？从最源头的人家把资产卖给REITs或者项目公司或者说转手的时候，第一有土地增值税，你的土地增值税物业在原来的持有方手上持有的时间越长在中国这样一个快速发展的经济体当中，你的增值税就很高，高到你几乎不能实现，不能完成这一个REITs的设计。
发言实录如下：
尊敬的肖主席、刘院长、克平总，各位朋友、各位嘉宾：
上午好。刚才肖主席等几位演讲嘉宾从资产管理的角度以及学术研究的一些发现介绍了REITs市场怎么运作，中国经济需要什么。在跟大家一起分享交流了这么多的信息、这么多的维度以后，我想轮到我讲的时候，大家应该有一个比较清晰的状态。第一，REITs是好事；第二，国际上已经有了REITs，咱们国内应该怎么做；第三，理想是很丰富，现实是很骨感的，要怎么样把理想跟骨感结合起来。因为时间的关系我想结合前面几位嘉宾的演讲，用两张PPT，只讲一个问题，补充一个信息。
我想把问题先点出来，就是说全球范围内的市场发展到现在，中国REITs市场又有待发展，构成这样REITs市场有哪几个核心因素，制度建设需要做哪几个方面，这是我想把问题点出来的地方。
再进入这问题之前我想做一个情况的补充。刚才几位演讲嘉宾也讲了REITs的一些特点、一些特征等等，根据我的理解以及跟行业内的一些朋友、机构，以及我原来是在深交所，跟深交所的同事一起琢磨这个事的时候，我想REITs市场核心有两大要素。第一，你得有租金，得有一个现金流的资产；第二，你收到的钱得绝大部分需要分出去。然后，在经营层面又给了一些新的要求，比方说做REITs你不能像房地产一样，你必须是成熟物业；又比方说，你又不能像房地产公司或者其他公司一样借钱，借钱的比例有控制，比方说40%。还有一个是说房地产开发，你是弄房地产成熟物业的、做基础设施的在建项目行不行？有一些刚开始说绝对不行，比如韩国刚开始说不行后来说也行了；放宽一点比例到10%，但别太多；再比如，弄一点钱如旁边隔壁还有一块地开发，你看好它也装进去。这样，这个产品会变成什么样？它是一个公募产品，收到了钱绝大部分给了投资者，股息来自于什么地方？
REITs表现情况怎么样呢？这个产品非常好，刚刚克平总也讲了另类投资等，各个年份情况不一样，有时候比股市好、有时候没有股市好；是比固定收益要来的高投资。而今年大家也看到美国的房地产市场都会比2019年市场高。大家说高低不算数，还得看风险。沪深交易所和港交所合资成立的中华交易服务公司是一个做指数的公司，也做了相应的分析。香港Reit指数用的是已经上市的标的公司。大家看到经过风险调整，风险调整的就是说承担这个风险，你的回报高不高，经过风险度量进行一个调整以后REITs不管是全回报的指数还是直接的指数都比恒生指数高。也就是说，我们香港市场的市场的指数经风险调整以后，每一份市场风险的波动，你所承担的风险所给你带来的回报，REITs市场要比市场高。这是作为第一个补充。
从全球范围内来看，到底构成REITs市场是什么？因为这个东西是好事，全球范围内都有做，我想核心概括一下。今天也有监管机构的朋友在，我想这五个方面是核心，五个必须要做的。是不是已经构了充分的条件我不敢说，但是必要的条件是肯定在。
第一个就是载体，在全球范围内的市场和咱们中国市场一样，要回答第一个问题，这载体谁可以来做这REITs？咱们说的好半天谁可以干、谁可以做。美国因为它的司法体系早早就已经定了很多的，包括投资法和投资顾问法等等一系列的证券法规，它不需要再继续说了，它只做一件事情，只要是你把收来的钱，把它全部或者基本上全部分给投资者，你的标的是这个、分配是这个就让你做Reits了，没有特别的专项规定。在其他地方如香港、韩国、新加坡通过专项法规来规定载体。，通过专项的时候，就必须要回答一个问题说谁可以做。
公募基金能不能做？在中国公募基金是受基金法管，基金法里面现在还没有Reit市场。基金法里面还没有说你公募基金可以直接去投资物业，这是第一个障碍。大家说我们都很有办法，让我们来想办法。咱们在座今天有投资银行的朋友，公募基金不能直接持有，咱们能不能依照基金法，基金法里面有一些条款，国务院或者证券监管机构批准开一个口，弄一个特例批准。这是一种可能性。还有一些人说，不从制度突破，咱们就自己想办法，公募基金在上面下面弄一个载体，这载体是什么？是基金可以投资的载体，比方说信托，信托份额能不能投？比方说证券公司的专项理财计划的份额能不能让基金来投？专项做什么呢？专项再去买物业，专项买物业就碰到下面一个问题，土地增值税。那大家说就买它的项目公司的股权，这一条链条就是走完了。最上面是公募资金，下面是专项或信托，再下面是项目公司、项目公司下面才是资产。资产有可能是刚才韩司长说的基础设施，也可能是物业。行不行？理论上也许行，实际上会碰到很多其他的一些监管上的问题以及税收上的问题。
所以第一个问题咱们提出来的是谁能做？谁能做定下来以后，大家会不停的去想，他来做怎么做，要分多少层次来做的问题。第二条路大家说咱们就是公司型吧，公司本来就有，公司也持有成熟物业。那大家就要回答公司型下，第一我们上市到底什么？公司型上市跟股票发行上市一样？和通常公司上市又有什么差别，第二个你这REITs最后跟房地产公司持有成熟物业，又有什么差别？这个问题又很难回答。所以第一个制度构成必须要回答载体问题，通过制度建设把这个问题要尽快能够解决到位。全球范围内我想除了美国之外，大家可以看到都有一些相应的规定。
第二个就是税务，前面几位演讲嘉宾讲的稍微少了一些，但是税务这个事是捏住REITs市场发展的最核心的一个命门。为什么？核心的一点就是税收的漏出不能太多。这是最关键的。咱们看一看一般税收会涉及到什么？从最源头的人家把资产卖给REITs或者项目公司或者说转手的时候，第一有土地增值税，你的土地增值税物业在原来的持有方手上持有的时间越长在中国这样一个快速发展的经济体当中，你的增值税就很高，高到你几乎不能实现，不能完成这一个REITs的设计。第二个税是公司层面上的。你拿到钱以后，还没到公司了，契税一般来讲是交易印花税。第三个税是钱到公司以后有了收入，有利润要交税。分配给投资者90%以后，也就是分红，他要不要交红利税？现在来看比较普遍的，全球范围内就是最后一种税，分红基本上全球都免了。前面几个税各个国家各个地区都有差异有一些没有土地增值税有一些没有利润税有一些没有印化税。但是有一个根本的做法，全球范围内国际市场都避免重复征税，这一块怎么解决也是要通过相应的制度建设尽快解决。
第三个是标的物业，刚才韩司长也提了基础设施是一种标的，成熟物业商场是一个标的。怎么考虑？核心两个方面。第一个方面从现金流物业的考虑尽量市场化，什么叫市场化？有一些比方说它在建设过程当中有国家补贴的，有一些它作为租金收入有政府的行政因素的。在全球范围内大家都知道有一些类似于经济适用房、公租房等等，这一些都有政府的补贴在里面。补贴没有问题。但是全球范围内在政府补贴的时候，永远有两种模式。大家知道，一种是叫“补砖头”，一种是“补人头”，补砖头是你建房的时候，土地那出来的时候，便宜一点，建设的成本低一些。还有一些补人头，不管你什么房，不管你是谁，你只要是符合公共政策，付租金的时候，租户少付一点，但按照市场规则，政府补到跟市场的租金一致。在物业形成标的，在资产形成过程当中，越市场化的租金构成，产生过程当中越市场化对后续REITs的市场发展越有利。第二个方面考虑REITs这一个东西不是说找一个人去管，你坐在那，只要把钱收了，再分给REITs的份额持有者，就可以说我是REITs的管理人了。刚才肖主席业介绍了Reit业务的两个方面，第一租金收入，第二个是通过管理能力提升租金的收入或者资产产生的收入。这里面又分为两个方面，一个是把它越做越好，另外一个是拓展，就是刚才肖主席说的是一个可拓展的活体，这是它的管理水平。那么大家就要考虑，REITs在往前推进的时候，这一块资产类型有多少的管理能力在里面，有多少的租金或者说资产产生的现金流的提升空间在里面。我们在国内在内地经常说试点先行，在试点的时候可以有选择，有政策导向，可以有一些充分的考虑。但是从整个的REITs市场发展来说，应该有一个整体的判断，什么类型的标的是适合来做这个REITs。
第四个管理人，谁来管？那就回到第一个载体谁来做？这里面有一个问题刚才说了。有很多地方，很多的司法辖区把REITs叫集合资产管理产品。光金融机构行不行，管钱的人能不能管物业，它的金融属性能不能使它有能力、有资格来管这个物业？有人说如果第二个职能不行，管金融就按照证券投资基金的方法来设立，但是我管物业的时候我就找物业公司。那第二个层面的问题又出现了：你这物业管理是跟管水电煤的物业管理是不是一样？如果不是的话，那你就是一个物业战略发展的管理公司。那里面又涉及两个法律的关系，一个是有一个诚信、勤勉尽职相当于基金信托责任的关系，为基金份额持有人负责了；另外一个是一个外包服务关系就相当于水电煤的这样的管理关系。因此管理人的资格又是一个在REITs市场制度建设当中必须要有一个非常明确的领域，既要反应它的管理能力，管理的职责又要能够防范利益的冲突。
最后一个问题发行交易，因为是公募的，大家说交易不是问题，在交易所上市跟股票一样进行交易。那跟股票一样交易就是一样发行？我们发的是什么？是基金份额，如果说契约基金那就是基金份额。我们就聚焦基金份额。那基金份额要不要IPO？有两种考虑，一种是IPO，有一个价格发行机制，即将持有的物业是这么一个，大家有评估师报告，值多少钱。但是这些份额在第一天募集资金到位的时候有一个发行有IPO机制。第二种是和投资基金一样，设立这个基金每一百万的话，发一百万份，一块钱一份，不需要IPO了。这问题就放到大家的前面了。如果说是走IPO那条路，尽管每一个国家的IPO制度都不一样，每一个司法辖区都不一样，但都面临和现有的发行制度是什么关系？如果你是走基金份额发售的路，资产的价格发行机制你还要不要，当你不需要发行机制的时候，第一天在交易所开盘集合竞价的时候，大家可以预测这个开盘集合竞价价格会是在哪里？所以发行怎么来确定？到底是用哪一种形式？都是需要大家一起把这一些问题放在一块解决。
我所列的五个方面的制度要素，是结合在深交所十几年跟行业一起推动这一件事情所遇到问题，以及到了香港交易所工作以后，结合国际的市场的体会。我觉得不管是哪一个司法辖区的市场，建设一个完整、有效、有发展潜力的REITs市场，必须要回答制度建设的这五大类问题。
制度建设这一块，我们香港交易所愿意跟大家一起努力把REITs市场做好，谢谢大家。
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