作者简介：
潘玉强，中邮理财有限责任公司董事、副总经理
任代滨，中邮理财有限责任公司运行管理部副总经理
导语：对银行理财投资的资管产品实行全面穿透管理，既是“穿透式监管”的必然要求，也是理财公司履行好“受人之托、代人理财”的信义义务，透明化、规范化运作，做好投资风险管理的客观需要。银行理财公司通过实现不同业态、不同机构资管产品底层资产数据的采集、加工、核验的线上化、标准化和自动化，进而支撑穿透底层的投前试算、投中集中合规管控、投后风控监测，积极助推银行理财高质量发展。
正文：理财SPV投资（以下简称SPV投资）是指银行理财产品管理人将理财资金投资于券商资管、基金专户、信托计划、保险资管等受托机构的资产管理产品，受托机构对理财资金以合同约定的策略进行投资管理的业务模式。在《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称资管新规）、《商业银行理财业务监督管理办法》（以下简称理财新规）印发之前，该类业务模式因适应理财迅速扩张的投资需要而得以迅猛发展，但也因此衍生出风险隐蔽、多层嵌套、资金空转、监管套利等一系列问题。2018年，资管新规、理财新规等一系列监管规定陆续印发，此后，经过转型整改，SPV投资业务逐步走上了标准化、专业化、规范化、透明化的发展道路。
一、SPV投资业务穿透管理的必要性
所谓SPV穿透管理，是指商业银行或其理财子公司（以下合称理财公司）作为理财产品管理人对于SPV投资要穿透到底层资产进行运作管理，包括估值管理、绩效考核、监管报送、信息披露、风险监测、合规管理等理财投资各个业务环节。
SPV穿透管理是穿透式监管的必然要求。从理财业务监管视角看，由于理财SPV投资呈现跨行业、跨市场、交叉性等突出特征，为了避免出现监管“真空”和“盲区”，监管部门特别注重透过金融产品的表面形态，识别和监测投资行为的实质，将资金来源、中间环节与最终投向通过“穿透底层”连接起来，按照“实质重于形式”的原则去甄别金融业务和投资行为的性质，对金融机构的业务和行为实施穿透式监管。
2018年4月资管新规印发，明确要求对理财SPV投资实行穿透式监管，向上识别产品的最终投资者，向下识别产品的底层资产。
2018年9月理财新规印发，进一步明确了SPV穿透底层的逻辑规则：“理财产品投资资产管理产品的，应当按照理财产品持有资产管理产品的比例计算底层资产”。这意味着理财公司在投资集中度管控、计算产品杠杆率、登记资产信息以及披露定期报告时均须穿透到底层资产。
在2023年3月公布的《党和国家机构改革方案》中，将穿透式监管与机构监管、行为监管、功能监管、持续监管并列作为未来监管部门需要加强的五大监管导向之一。
SPV穿透管理是精细化管理的客观需要。从理财行业发展视角看，理财行业经过了粗放式发展，中间叠加几次资本市场、债券市场的大幅波动，理财公司普遍规模收缩，面对激烈竞争，必然要苦练内功，对SPV底层逐笔资产的收益、风险、波动等进行管理，使业绩更加稳健。
一是估值管理方面：理财公司需要穿透底层去识别和监测SPV底层资产的会计分类和估值方法是否符合资管产品会计核算要求，是否与委托协议中的估值条款相符，估值结果是否准确。同时，为了提高客户体验，估值对账的频次和准确性越来越高，客观上需要逐日采集SPV的估值表和资产净值。
二是绩效考核方面：主要包括理财公司对投资经理管理能力的考核以及对合作机构投研能力的考核。一方面，理财公司需要跟踪和监测理财产品投资经理对SPV投资管理情况，包括投资收益、净值回撤、风险管理以及波段行情的把握等；另一方面，通过采集SPV估值表及穿透管理，理财公司可以去识别和判定受托机构的投研能力、风控能力、运营能力等，加强对合作机构存续期考评。
三是风险监测方面：面对复杂严峻的宏观经济形势和风云诡谲的国际政治局势，灰天鹅和灰犀牛事件此起彼伏，理财公司为履行好“信义义务”，保护投资者权益，在投资管理中更加注重风险控制，对于SPV投资必须穿透到底层去识别融资主体和底层资产的风险状况。
四是合规管理方面：根据资管新规、理财新规、《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》（以下简称“现管新规”）、《理财公司内部控制管理办法》（以下简称“内控新规”）等一系列理财行业新规的要求，需要穿透到底层开展合规管理，例如：杠杆率计算、投资集中度管控、多层嵌套、非标占比、反向交易等。
监管报送和信息披露的工作需要。为了更好地实施穿透式监管，保护理财投资者利益，监管部门要求理财公司在监管报送和信息披露工作中要穿透到底层资产。
1104报表方面：国家金管局1104报表体系中专设非保本理财月度统计表（G06报表），其中资产负债情况既需要报送穿透前数据，也需要报送穿透后数据。
理财登记方面：根据监管部门要求，商业银行和理财公司需要将产品端、投资端、估值端、销售端等维度明细数据，按照理财登记数据元规范所要求的口径和频度报送至理财登记托管中心，多个登记项目要求穿透到底层资产，包括：资产要素登记、资管产品底层资产登记、资产持仓登记、产品状态登记、非保本理财月度统计表、理财公司月度统计表等。
信息披露方面：根据理财登记标准印发的信息披露参照标准，定期报告中有多项披露项目需要穿透到底层资产进行披露，包括杠杆率、投资组合、前十大资产等。
二、SPV穿透管理存在的客观困难
采集难。对理财公司而言，SPV数据采集主要存在以下三方面困难：一是缺少统一和规范的采集渠道。受托机构习惯于按照委托机构投资经理所要求的频度和方式发送SPV估值表。二是SPV数据不能满足时效性要求。受托机构SPV估值表的报送频度不一，并非T 1或T 0逐日报送，时效性不能满足每日穿透管理需要。三是缺少数据采集的系统工具。
加工难。采集SPV估值表之后，必须经过对底层资产进行拆分、与直投资产合并处理、关联资产要素等加工处理后，才能用于理财登记、1104报送、信息披露、风险监测和合规管理等后续理财产品运作环节。由于不同业态、不同机构所发行的资管产品的会计科目体系和估值表模板不标准、不统一，导致SPV估值表的加工处理特别困难。在具体实践中，惯常的做法是理财公司一般会针对理财登记、1104报送、信息披露等具体需要设计相应模板，由受托机构手工填报之后报送给委托方，但由于手工填报差错率高、数据口径理解有误、大量频繁填报不积极等原因，经常出现资产负债分类有误、填报不准确等各类问题，严重影响数据质量。
核验难。SPV估值表和底层资产准确性的核验主要包括三个层面：一是SPV受托机构是否按照合作协议约定的估值方法、估值模型、会计政策进行估值，估值是否公允，核算是否准确。二是首层和底层的校验，即：理财产品所持有SPV的份额和市值，与SPV估值表本身实收本金、净资产的校验；在具体实践中，往往存在多只理财产品投资一只SPV的情况，也无形中增加了首层和底层校验的难度。三是SPV自身总资产、总负债、净资产、实收本金、单位净值等内在逻辑的校验。
三、SPV全面穿透管理的实现路径
规范化。规范化是标准化的基础。一是将《委托投资合作协议》标准化，对合同中关于清算、估值、信息披露等相关条款进行标准化，对估值表和资产要素报送的要求、口径、频度、方式在合作协议中予以明确。二是将受托机构报送流程规范化，统一数据采集方式、采集流程，明确报送时效、报送频度，梳理形成操作手册并要求受托机构严格执行。
标准化。标准化是线上化的前提。一是估值表映射转换，将不同业态、不同机构的SPV估值表，映射转换成理财公司估值系统能够识别加工的标准的估值表，包括会计科目的映射、估值表模板的映射，这是实现SPV估值表线上化、标准化采集加工的关键步骤。二是拟定数据核验规则，主要包括三类：映射转换前后的估值表之间的校验，转换后标准估值表自身的校验，SPV估值表与理财产品层面的交叉校验。三是各类资产要素字段的标准化，围绕监管报送、信息披露、风险监测、合规管理等业务环节的实际需要，梳理债券、存单、存款、基金、资管产品、权益类资产等各类资产的要素字段，用于后续的数据加工，为自动化奠定基础。
自动化。摒弃传统的线下手工，自动化主要包括三个方面：一是线上化自动采集，理财公司要通过业务系统平台，采集受托机构发送的SPV估值表及资产要素信息，能够支持多类传输模式。二是标准化自动加工，采集到的SPV估值表需要进行标准化处理，同时SPV的持仓资产要与资产要素逐笔进行关联整合。三是交叉性自动核验，对SPV估值表、首层资产与底层资产等数据的准确性进行自动核验。
四、SPV全面穿透管理的实践探索
按照规范化、标准化、自动化路径，中邮理财开发了“SPV数据采集平台”系统，通过科技赋能、精细深耕，较好实现了不同业态、不同机构SPV委外投资的数据采集、映射转换、交叉校验的线上化、标准化和自动化，全面打通SPV底层，开展投前、投中、投后全链条的全面穿透管理，从而实现透明化运作，切实履行好“受人之托、代人理财”的信义义务。
中邮理财SPV数据采集平台主要功能图
如上图所示，中邮理财SPV数据采集平台的主要功能有以下几个方面：一是管理台：主要包括机构管理、SPV管理、任务管理、报送监控等功能，系统自动触发报送任务，每日监控报送时效。二是数据采集：提供消息小站、文件小站、邮箱报送、WEB网站等4种报送方式，满足不同受托机构的多样化需求，尊重各自习惯，让报送“变简单”。三是映射转换：按会计科目代码、科目名称、核算实质等，将各受托机构各类SPV估值表进行个性化和模板化映射配置，之后自动转换为标准化估值表。四是数据校验：对映射转换前后对比校验，保证转换准确性；对理财投资份额、市值与SPV实收资本、净资产的一致性校验；对SPV底层资产校验；监测SPV净值每日波动，自动预警提示。五是资产要素获取：股债基等资产要素自动从公开市场获取，无法自动获取的要素信息自动形成报送任务发给对应的受托机构，通过web界面填报。六是数据服务：SPV数据采集平台将SPV数据传输至大数据平台及后线系统，实现穿透底层的“投前”试算、“投中”集中合规控制、“投后”各类风险合规监测，并在相应系统落地实现穿透底层的估值核算、监管报送、信息披露。
本文原载于《中国银行业》杂志2023年第11期。
本文仅代表作者观点，不代表所在机构意见。
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